冯卫东：从品类可以看到未来企业成长的天花板

冯卫东于2002年加入天图投资，目前担任管理合伙人、CEO、首席投资官。作为创始合伙人之一，冯卫东主导或参与决策了天图绝大多数项目的投资：周黑鸭 百果园 奈雪的茶 小红书。在加入天图投资前，冯卫东曾任远卓管理咨询公司高级顾问，北京网贝信息技术有限公司常务副总裁。冯卫东在2016年被评为胡润中国最佳创业投资人TOP100、中国最佳消费升级产业投资人TOP10，并连续被多家榜单机构评为中国新消费领域10大投资人。

背景

冯卫东：我是理工科出身，本科学的微生物，一开始在一家化工企业，工作了五年之后，在1998年去了清华经管学院读MBA。第一次接触互联网和风投是在清华的一个创业大赛上，我的小组拿了冠军，当时做的项目是“网贝”（网壳）类似于电子货币，但那时候还想不到比特币这样的机制。

网贝项目被风投看中，拿到了一点投资，但很快中国互联网第一次泡沫就破灭了，我也转行去做管理咨询。做管理咨询觉得只在卖脑力，没有杠杆，说到底还是个“脑力民工”，所以说知识要通过资本杠杆放大，做咨询的人应该与资本结合。2002年天图投资成立，我从它成立的第一天就加入了。

投资生涯主要经历和转折点

冯卫东：天图投资起初是一家私人投资公司，在2008年之前一直都没有对外融资，主要投股东的钱，当时还挺有新手的运气，入行时机也比较好，2002年股权投资还是个冷门，一、二级市场的流动性溢价还很大。

第二个阶段是机构化投资阶段，2009年我们开始面向市场募集资金，从纯粹的私人投资公司变成了理财机构。那一期募资我们叫“第三期”，但其实前两期都是内部的钱。后来，创业板带来了全民PE的泡沫，上万家PE机构涌进来抬高了一级市场估值，只要有一点利润的Pre-IPO企业都很抢手，一家被投企业上市只能挣一到两倍。所以我们试着往更早期投资，离开红海，但是越早期的投资越专业，要看懂早期企业，就要有足够的积累，要逐步积累，那就不可能什么都看。

所以2011年下半年，我们做出了可能是天图投资历史上最重要的一个战略决定，就是聚焦消费，进入了专业化投资的阶段。之后，我们确实做到了非消费类的全都不看，开始专注研究消费品企业和品牌经营的发展规律，也在领域里有了一些独立的见解，我自己发表的很多专业文章也都是关于品牌定位的。

专注在了消费品领域的原由

冯卫东：一方面从外部来看，消费行业比较抗风险。在美股，以10年为周期，就是科技股胜出，但以20年以上的周期来看，消费股就会胜出。投资消费领域，总体失败率比起其他行业要低，我们投资的消费类企业死亡率不超过10%，但投资早期的非消费类企业死亡率在50%左右。

另一方面与我们的能力有关，天图投资有高科技背景的人很少，大都是来自证券、金融、咨询行业，但技术就隔行如隔山，不懂的话很难有效决策。

第三方面是因为看好在中国做消费的得天独厚，有巨大的人口基数在，所以很多消费品类在中国做到第一就是世界第一了。有些高科技企业可以跨文化去做，但很多消费类企业是不能跨文化的。中国人觉得大块的肉没有鸭脖子啃起来好吃，欧美人则会拿这些边角余料做饲料。

怎么判断一个品牌的投资价值

冯卫东：品类天生是不平等的，有的品类投资价值大，有的品类投资价值小，有的品类品牌效应很强，有的品类品牌效应就很弱。品牌效应比较弱势的品类，要打造品牌，就只能换一个角度，比如不做产品品类，转为做渠道品类。这是我们提出的品类三界——产品品类、渠道品类和导购品类。

打个比方，水果就是一个由众多产品品类构成的抽象品类，水果店就是具体的渠道品类，单个水果品类的品牌效应相对较弱，消费者不太在意它的品牌，只有少数重要的水果人们才会买都乐、新奇士或者佳沛等品牌。如果怕买的不放心，多数人就直接选择渠道品牌，去沃尔玛、百果园买。

所以打造品牌要基于强势品类，如果抽象产品品类中大多数是弱势品类，那渠道品牌就会很强。做水果种植的多数企业看起来是消费品领域的，但和低端制造业没有区别，没有定价权，品牌在百果园那里。

弱势品类也可以退一步，做成一个2B的供应商品牌，富士康做代工也能做出品牌，一个强大的代工品牌也有很强的定价权。如果手机行业没有富士康这样的企业，小米、OV、苹果就不可能高速发展，这就是专业化分工的结果。

投资决策主要参数

冯卫东：我们会分成品类分析、品牌分析、团队分析三个维度。

从品类分析上，你可以看到未来企业成长的天花板。有的品类天生容易成为红海，有的品类就容易强者恒强。不同品类大小也不一样，一家小银行随随便便就可以到几百亿市值，卖鸭脖子的要做到几百亿市值就很不容易。还有的品类虽然很大，但是已经有巨头挡在了必经之路上，那就很难有机会。

到了品牌分析，就要看企业的差异化定位和所处的竞争地位。消费品看起来是红海，但每个品类里的品牌，只要做到第一第二，利润率就会很高，做不到第一第二，就算赚钱也不长久。

团队分析其实就是看创始人了，我们会近距离考察核心高管组织分工、人员磨合。技术变化快的品类，创始人就不能太草根；但如果是祖传的风味食品，草根一些，只要能做好产品也是可行的。

最后还要落实到期望回报上，C轮一般期望成功后有5倍左右回报，B轮就要到10倍，到A轮可能就更高了，从过去的投资来看，基本上要期望成功后有20倍到40倍的回报率，才能充分覆盖失败项目的成本。

错过的好项目复盘

冯卫东：投错的遗憾更多吧，错过的遗憾比较少。看过后没投但后来表现很好的项目，说明自己当时并没有准备好。

比如我们接触过“拼好货”，做的是水果拼团业务，跟百果园比起来，市场定位、收入规模、项目成熟度都要弱很多，因此我们选择了百果园。百果园后来的发展非常成功，但后来“拼好货”转型“拼多多”，做成了“微信里的淘宝”，很快就上市了，而且在市值上超越了百果园。

不过长远来看，百果园也未必输给拼多多。拼多多的未来还有很多不确定性，一方面它利用了微信的人口红利，触达了以前淘宝触达不了的群体，让这些人开始网购；但另一方面，这些用户一旦开始网购，就会知道还有淘宝、天猫、京东这些平台，用户就会被分流。拼多多享受过了最初的人口红利，还是要和众多电商竞争，还是要回答差异化的问题：你和淘宝有什么不一样？所以淘宝一开始很惊慌，但现在已经没那么慌了。

用什么措施来减少投错或者错过企业

冯卫东：重要的是复盘，如果复盘的结果是再来一次仍会错过，那就不是遗憾，而是只赚自己明白的钱。如果重来一次，在同样条件下我仍然会选择百果园。我们接触拼多多太早了，杨家有女还没长成，那时我们也还没有VC基金，当时不是很匹配。如果晚一点接触到拼多多，也许结果会不一样。但这就是人性的弱点，否定过的项目，不太可能持续跟进，就像在二级市场卖掉的股票很难决定再买回来。

从2016年开始，我们成立了单独的VC团队，投委会成员基本由80后组成，决策环节更少，速度会更快。以后再看到大方向看好、创始人优秀的项目就可能会投。

针对PE投资，我们的决策分三步，立项、初审、投决。立项是判断赛道，初审是做出主要决策的阶段，但我们发现初审项目组有时候会因为“自我服务偏好”而忽略项目的弱点，只去论证它的优点。原本设立了一个预审员，要求他独立于项目组作出客观中立的判断，但运行了一段时间，发现很多意见就同质化了，因为客观中立意味着要代表个人偏好，这就会受到人情压力。

所以天图投资设置了一个特殊的角色——法定反对派，从董事总经理（MD）级别的投研人员里面，抽调一个人担任风控员，规定他只能唱反调、挑毛病，这样他挑毛病时就没有情感压力。这个制度引入了美国的控辩双方制度和陪审团制度，投委会就是陪审团，风控员就是检方，相互辩护，应该是天图投资首创的。

最近有没有特别关注的细分消费品

冯卫东：跟“吃”相关的大食品领域是我们重点关注的领域之一，它包含了食品、饮料、餐饮、零食和调味品，也是我们强项的赛道，本身就是10万亿的产业，这里面我们投过周黑鸭、德州扒鸡、奈雪の茶、鲍师傅等等。第二个赛道就是跟住相关的家装家居，从家装、家具、房屋租赁到促销管理我们都投了不少，在艾佳生活一个项目上我们就将分期投资10亿元。还有一些会看，比如医疗健康、文娱、教育和零售，基本上都是万亿级的产业。

哪一类企业绝对不投

冯卫东：2016年的时候，共享单车的呼声很高，有人把它称为“新四大发明”之一。我们调查过了共享单车行业至少前五名的企业，调查过后一家也没投。因为共享单车的商业模式没有经过充分验证，其中有一个很大的问题叫社会成本没有内部化。这牵扯到一个重要的价值观，做企业不能光看企业自己的效率，要看社会效率。

有人说共享单车的模式很成立啊，收收押金，现金流都很好，一台车可以收好几个人的押金，押金又可以拿去买新车，它就可以快速周转起来。这里面有两个问题：一是押金不等于收入，买新车要靠押金说明资金链有限，一旦停止扩张企业就无法维持运转；二是运营的效益里面还有一个成本，是社会成本，单车占用的公共资源没有定价，但它一定会用某种方式反弹回来，例如后期政府的监管，要么就出现公地悲剧，每个人都倾向于过度使用，就造成了大量的损耗。

很多企业的商业模式看起来很巧妙，但它可能没有提升社会效率，只是基于信息不对称改变了社会价值分配，所谓的“收智商税”。也有一些效率是阶段性的，比方说“双11”，在电商规模还不够大、基础服务还不充分的时候，“双11”实际上提升了电商、物流的极限负荷，往年每次扩容之后，“双11”的销量就变成了下一年的常态销量。但如果这个行业到了天花板后继续做“双11”，那实际上就是把之后的销量集中到这一天，反而会导致日常的闲置，造成浪费。要考虑社会效率，就要转变这种方式，比如限制商家在“双11”当天的存货量，看谁最短时间内售光。

作为中小企业的企业主，应该通过什么路径寻求融资，怎么去平衡融资和企业控制权的问题

冯卫东：首先要考虑要不要融资的问题，如果发展不够快就会丧失市场机会，那你就必须要去融资，否则就该保守一点。其次要看融资的用途，流动性资金就比较适合寻求债务融资，有风险的资本性开支就应该寻求股权融资。

如果确实需要寻求股权融资，最后才应该考虑控制权的问题。投资机构都想轻松赚钱，没有动机去干预企业管理，DST（俄罗斯投资机构）就算投10亿美金也不派董事，因为派董事也是成本。

天图投资很多时候参与公司经营，都是企业主动找我们来研讨战略，因为天图投资在品牌战略上越来越有专业性。配合这种需要，天图投资也建立起了企业家俱乐部等机制，把被投企业的企业家撮合在一起，一些产品品牌要找渠道，一些渠道品牌要找产品，让他们之间产生协同效应。

90说：企业生存法则，不断聚焦缩小自己的主战场聚焦自己最熟悉的领域有机会做成头部企业的领域，不打无把握之仗，不浪费时间资源做同行的陪跑。打的过便打，熬死对手也是胜利，打不过就及时换战场。不要期望一把成名，渐进式成功，局部领域成功都是成功。